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论城投债的风险及化解
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来源:金融界网站 发布时间:2011年08月10日 10:55

  主持人:各位网友大家好,今天我们邀请到中诚信资讯有限公司分析师主管郑守志先生,请郑先生就近期市场的热点进行一下交流。

  郑先生:主持人好,各位网友大家好,今天我们在这里关于城投债的事情,聊一下大家都感兴趣的一些话题。 

  一、加息和调准促使债市持续低迷

  主持人:就是今年上半年,国内通货膨胀形式比较严重,央行也连续多次进行加息和调整存款准备金,您能对近期的市场的热点谈一下吗。

  郑先生:今年的通胀形式确实很严峻,6月份达到6.4%,也创了新高,那么整个市场也都在纷纷的寻求能够抵御通胀的投资手段,通胀对债市的影响比较大,大家都知道通胀是债市的敌人。除了一种债,就是现在香港有发这种能够根据通胀来条件票息的这种债务,它能够有效的抵御通胀,那么它也会很受市场的欢迎,大部分债券,或者是整个债券市场来看的话,都不是这样的,那么我们国家呢,为了应对通胀的形式,可以说是平均还要两个月一加息,一个月一提存款准备金率。那么这两个手段对市场的影响呢,首先加息来看,加息会使整个市场的要求的收益率水平,或者整个市场的资金成本增加,那么它就会使,由于债券的票息和本金都是定的,那么它就会使债券的价格下跌,也就降低了债券的投资需求,同时也会提高新债的发行成本,提起银行存款准备金,银行可供借贷的金额就变少的,由于更多的公司不容易在银行贷到钱,那么就增大了它在债券市场上融资的需求,那么债券的需求增加。但由于债券不是一个很好的抵御通胀的工具,它同时会使投资债券的需求下降,那么这样的话,供给增加,需求下降,就会使债券的市场的价格下滑,整个市场下跌,导致再次低迷。

  二、信用事情使城投债雪上加霜

  主持人:就是在加息这种环境下,债市已经表现的很疲软,但近期债市方面话题又不断,多支城投债开始下跌,市场人士把它称为是债市的多米诺骨牌,对此您怎么看,您能不能把这个事件给还原一下?

  郑先生:确实是这样,有些人这些信用事件是把城投债雪上加霜,那我们大概看一下,其实这个跟信用有关的事件还是挺多的。但其中最著名的两件,一个是6月29号,市场传言说,上海的申虹城投公司,由于它无法还银行的流动性贷款,要求银行延期它的贷款,把它转化成为固定资产贷款,市场上把它认为是一种变相的拖欠行为,但是上海市政府出面解释说,只是说出于资本结构的调整,把它的短期负债调整为长期负债。至于说市场所说的这部分拖欠,只是说由于它的新的贷款的发放速度,和旧贷款的到期时间,产生了一个时间差,然后被市场误以为是一个逾期行为,那么在市政府的解释呢,它是一个误会,但是从我们,不管怎么说,当天市场还是引起了普遍的担忧,银行股下跌了2.06%。还是比较大的一个跌幅,从这里,我们至少可以看出来,这个企业你有贷款到期,一个健康经营的企业,应该有足够的流动性储备,把这笔钱应该提前都备出来,但是它是用一种要通过新的贷款,或者叫做借新的债务来还就的债务。那么对于它的公司的运营肯定说是有问题的。如果说上海的这个事件还是一个误会的话,那么下边这个事件可能给市场震惊度更大,今年4月份,云南的公路开发投资有限公司,那么市场简称它叫滇公路,我们也这么说它,像它的债券银行发函,表示从接到这个信函的即日起,只付息不还本,那儿它的这个贷款金额也接近千亿了,然后他的债券银行,包括国开行,也包括工商银行这样的十几家大银行,当然它会引起市场上很大的反响,虽然云南政府方面,在得到这个信息以后,可能也在压力之下吧,做出了增资垫款的承诺,它的财政厅包括政府也拨出30多亿的资金,来进行调停,并且它也要求政府去撤回这样一个公函,承担它的还款责任,但此类事件不容小视,为什么云南省会出现这样的事情呢?我的分析首先云南的公路项目和其他地方不一样,如果到云南旅游过的朋友们会发现,它那个地方的山地特征非常明显,有一点高原的反应,所以说它修公路的成本,由于它的地形就会变的更高,但是它这个地方地广人稀,人的流动量又小,人均GDP也小,相对商务往来,或者本地人出行也都比别的地方少,那么它的收费还相对偏低,那这样一个公路它本身的盈利能力确实是比较困难的。另一方面,云南省的GDP水平,财政水平本身也是偏低的,在我们国家里面,所以说在这种情况下,它城投公司违约的时候,它的违约风险又转加给地方政府,但是我们看不管是公司还是地方政府,好像它的实力都不足够强大,所以也就引发了市场更多的担心,所以在这样一个通胀加息提准的大背景,加上这样一个信用事件的刺激下,那么城投债发生了跳水式的大跌,其实我前两天还在看,有些交易员还写了很多凄凄惨惨凄凄的诗句,来形容这样一种下跌,可能我觉得市场上反应有点过激,但是虽然过激呢,它也有它一定的道理。

  三、城投债是地方融资第二大资金来源

  主持人:就是刚才您对这个整个事件进行了一个梳理,就是我想问一下,咱们那个地方融资平台,它产生的背景是什么,它的资金来源有哪些呢?

  郑先生:其实地方政府债务,其实说起来很容易理解,因为地方政府它还是有很多责任,还有它的民生,像水利、燃气、污水处理,这是本身就是地方政府的责任,包括地方的一些必要的基础设施建设,公路之类的,还有需要比较多的资金,但它的财税的先进流动没有那么充裕,所以说通过政府未来的财政收入的信用,来做一个抵押,来向资本市场融资,也是一个比较常见的行为,有很多人说它纯粹就是4万亿的产物,其实不是,中国你要往前说1992年的时候,就已经有这种用于水利的这样的债权发行出来,那么只不过说是随着4万亿的话,它达到了一个比较大的膨胀的过程,那么具体的分解一下呢。城投公司的资本呢,首先它有它自由的本金才能去借贷,那么它本金这部分有这么几个来源,一方面是所谓国家的财政资金,再有就是国有资产的存量,这个存量可能看起来不是那么好的,其实比较典型的一个案例,就是有一些原来的国有公司,它把它直接转型成为城投公司,那么它的资产就自然成为了城投公司的资产,另一个呢,可能市场上看的最多的就是说划拨土地,就是说可能把土地的使用权无偿给它用,或者就是说让这个城投公司去做征地开发,然后变成熟地去卖出去,或者说把熟地以比较低的成本给城投公司,然后让城投公司卖房子。再有就是股权了,包括规费就是地方的高速,高速公路这样一些项目的收费权,而且通常这种公司也会被赋予,如果你是修一条公路了,会赋予一个特许的经营权,这些东西构成了它的现金流,或者叫它资金的主要来源,它有了资本之后呢,它就会去资本市场去融资,那么它融资的渠道我们看主要包括银行的贷款,企业贷了,中期票据短融,也包括一些银信政的理财产品之类的,那它从中最主要的两个来源还一个是银行贷款,它占了地方政府融资平台整个资金量的80%,这个银行贷款一方面是这些国有大银行的贷款,而另一方面是当地政府通过其行政能力和议价能力,在当地的地方银行里边融来的资,城投债是城投融资平台的第二大资金来源,大概占了它总额的7%左右,从它的细分一下来看呢,企业债最多,其他中期短融公司债也都有,基本上就这四类债,含有了所有的,还有一个可能大家没有太过多提过的渠道,就是说现在,其实像有些城投公司也上市了,像中天城投,云南城投这样的公司,其实可以说股票资本市场也是它的一个来源,只是这个量还比较小,被大家忽略,但它会不会成为一个未来融资的一个胜利军,或者一个主要的来源呢,那我们拭目以待,还有一个可能我们,让我个人比较担心的一个口子,就是说可能提的更早,就是说有一些我的了解,有一些区县政府,包括尤其是开发区。从当地百姓手中以高于地方的市场利率的这样一个形式,筹得的资金,它的利率水平,我原来了解的情况下8到10个点,可能现在随着加息的过程,可能它我想是不是10到12个,可能会更高一些,这个它的风险我觉得还是比较大的,因为首先它的数量真的无从统计,因为它没有官方渠道,甚至它和存款,百姓其实对政府还是有一种很大的信任,它没有正规的合同,也就没有一个法定的渠道,涉及者呢,大部分也并不是一些太富有的,可能普通百姓,尤其这些百姓里有一些是开发区,它占地的时候有一笔补偿金,可能说比如一百万这样,然后百姓会把这个钱借给地方政府,那么私立农民没有其他来源,这笔钱看似不少,但是它确实是违约不起啊,那么这笔钱的社会风险,我觉得某种意义上说大于它的金融风险。

  四、地方融资平台的债务规模目前没有统一的统计口径

  主持人:就是刚才您讲地方债有多种的融资的渠道,那我想问一下,现在咱们的中国政府地方融资平台的规模有多大呢?

  郑先生:这个算是一个有点难的问题,倒不是说不知道,就是因为途径太多,首先国家统计署统计的话,截至2010年年底的话,我们从发债情况讲,除了54个县级的工作单位之外,那么所有的省直辖市,自治区,包括市区县都有这个债务发生,那么总计金额呢,它说有10.7个万亿,但是国际的某评级机构发报告说这个数字不准确。它称审计署少统计了3.5万个亿,它表示它质疑这个审计局数据的正确性,但是它也没有一个很明确的说漏掉哪里的这样一个很明确的说法,那么可以说审计署呢,它自己说它投入了大量的人力、物力,用了很科学的方法,但是它也没有办法证明我没有遗漏,或者没有一个很明确的公开,我都统计哪些口径,那么至于二者中间还有一个量,就是瑞银的结果,大概11到12万个亿。这些数据哪个正确真的没有定论,我也不敢说,但从这个角度讲,可能说也足以体现这个数据的公开和透明性的问题了,金融上讲可能风险来自于不确定性,这个金额都不确定,所以风险还是比较大的,但是基于我们的研究呢,因为我一定要取一个数据源,我还是倾向于相信审计署的数据。

  五、从五方面谈地方融平台存在的风险问题

  主持人:刚才您也谈到说,您对这个地方债的透明度产生一些质疑,包括现在的市场人士呢,他们也会产生一些质疑,而且在本月的,7月的27号,银监会主席刘云康也提出来,就是说要再次把地方融资平台的风险控制在市场面前,而且地方政府的债务都是多以是隐性的债务的形式存在的。我想问一下咱们国家的地方政府融资平台有哪些风险,对这些风险我们是如何防范的?

  郑先生:这个其实说市场的考虑很多了,那我只谈谈我个人,或者我们公司的理解,首先我觉得它说要把这个风险消灭在城投平台这个市场的这个面积,我想它说的也就是消灭在企业这个级别,甚至不要蔓延到地方政府,第一个它也就是地方企业,但从企业来面,企业自身的偿债能力还是有问题的,一方面呢,是说所投的项目的盈利能力比较差,就像我们前面提过的滇公路这样,我前面说过它种种问题,它运营能力比较一般,另一个是说他公司所投的这个债项,它可能说有比较健康的现金流,但它现金流可能未来十年、二十年的回投投期很长,才能产生,或者才能力出现。但是债权上来讲,从我对城投债的了解,它的借款期大概3到7年比较多,甚至还有一些短期负债,那么这种情况下,我会产生一个它的债项收入,和债项的还本付息的不匹配,那这个问题我觉得还是需要关注的,那么要加强它还债能力呢,我想首先虽然说盈利能力差,但是我想还是要从运营能力上从要这个钱了,要利润了。但是由于城投公司呢,很多是投向公路事业,那公路事业涉及到老百姓的生活了,它涨价的风险不会太大,但是呢,增加营运能力呢,我觉得主要就是从成本控制了,既然你不能多赚,那你就少花了,从成本的角度上来控制它的成本。有一些城投公司呀,虽然不是个别现象,我想它可能由于地方的背景,它花钱还是过于大方了一些,那么我在此说要精打细算,那么在监管的程度上我想,要公开它的三工费用啊,它公司一些其他花消的这样一个明细。那么在公司的资本结构上我想尽量还是让它的盈利周期和债券的期限相匹配,或者如果它一定要向银行或者像资本市场借债的话,那么它跟银行提前是不是有一个协议,到五年期以后有一个续款、协议,使得它债务的结构和它能够放在一起,那么我觉得这里面风险最大的还是短期融资抵债,因为它是最不匹配的,所以我说对它的风险的话,我们要重点进行控制。

  第二个风险:我觉得是公司的治理结构不完善了,它的责任主体其实不明晰的,就是企业,作为市场,拿市场解决,那么市场主体是企业,企业是一个市场个体,它的经营的目的是盈利,但是它负有它一切的责任,它对股东的责任,对债权人的责任。但是由于我们的这个企业来讲,它的经营很多时候体现的还是一个政府导向,而不是市场导向,而它的管理人员来看,它也很多都是一个政府指派的这样一个情况,所以说对它的公司的经营还是有影响,即使很多经营状况非常好,生产质量也很高的公司呢,它可能有的时候会产生这种情况,地方政府有的时候会拿它优质资产,或者拿它的收入去补贴其他的比较差的公司,或者说,由于它控制人是地方政府,或者说它可能会强硬它去鉴别一些能力比较差的企业,那我觉得这个风险还是比较大,因为我们买债权的时候,买的是发债企业的信用水平,你这样子做等于往里面兑水,或往里面抽出资金,那我觉得这样子做是不合适的,那怎么解决这个问题呢,我觉得可能还是一个老生常谈,常了很多年办法政企分开,能完善它的法人结构,一方面我觉得从结构上讲,可能你要给地方政府一个适量的一个法律通道,能够允许它发债,这样的话就不会说都有企业来办,另一方面的话,我觉得也要弱化现有的城投公司的这样一个企业性质。那么公益性的工程可以由政府来投资,来筹办,那么盈利性的项目呢,要给企业做,同时呢,我们要严格的规范资金的用途,或者注入资产,借贷的那个资产的稳定性,你不能随意的挪用。

  第三个风险:我觉得也可能是很大的一个风险,信息的不透明了,刚才说到这个规模,有的人说城投债是洪水猛兽,有的人说它是敌人,那我们如果把它比做一个敌人的话,我们至少要知道有多少,我们都搞不懂,可见它的透明性还是很有问题的。那么另外一个方面呢我想是你的信息的及时的公开,第一方面你要公开,第二你要及时,不及时的案例其实市场上这个也在引起轩然大波的一个案例,就是我们有一家公司叫川高速,它是2010年4月16号,它将它的31.88%的成渝高速的一个股权转让给了川交投,而且是无偿转让。那这样一个消息,其实它在转移的同时,因为成渝高速是一个上市公司,它在港交所就有公开和披露,但是我们的资本市场直到2011年4月26号,整整晚了一年多,才发布了这个公告,我想这个问题还是很大。虽然后来证监会的话,禁止它,剥削了它其他的发债权,包括也对它做出警告处分,但我想事后的补救还是不如事先的防范,再有我们的监管可能要有个更严格一些,那么说到监管,就是它最有利的措施我觉得还是监管,它对它的要约束相关信息的公开,然后那么写明它公开的内容和始点,以及这个内容我觉得甚至说要到表象的级别,因为其实银行间已经有规定要求公司要公开年报,每年的4月30号之前要公开它公司前一年的年报,但是我们是做资讯的,从我有看过很多年报的结果来看,很多公司没有披露,2010年的数据就没有。它还是正在发债程序区间的公司,还有一些公司公开一个年报,一个整整一篇年报,不但没有三大报,当然我希望有复述,但它三大报没有,它只有一个十几个我觉得一个很可怜的这样一个水平的公开。那么这样一个执行力度是不理想的,那我想执行力度还是要靠更细致的监管来去控制,再有我觉得投资者的监控作用也是很重要的,就是为什么股票市场上大家不敢去,你看哪家上市的股票公司敢不公开年报,它要如果这样,它的股票可能会翻着跟头往下跌吧。但是债权市场上可能大家对这个敏感度还就不够,再有有的时候是不是机构的投资者多了,我小人之心测一下,是不是它有一点情面,有一点什么原因,那我觉得这个问题可能也是一个,因为你机构投资者代表的还是普通投资者的利益,那么这家公司如果一旦出现这种事情,我想首先它的债券要跌,大家要更高的收益率,你风险更大,另一个方面我觉得,它这家公司以后即使让它发债,那它的发债成本我想可能要更高,包括如果他想股票上市的话,这样一家不诚信的企业,我们要通过各种途径来制约它,然后监管它,才能让它来做到一个更好的。

  第四个风险:这也是一个市场谈的特别多的问题,就是我们的土地采购,我们不管是企业还是地方政府的收入都有点过于依赖房地产企业了,那么这里有一个数据,我们现在的融资平台里面的债务里有25473.5亿元。它是要由土地出让基金来还的,这是一个很大的比例了,然后根据2011年统计数据的话,地方财政收入的50%和80%来自房地产收入。而北京、上海这么一个富足的城市的比例也占到60%以上。但是房地产调控的话,它必然会导致土地出让金的下滑,甚至说房价的下滑,原来我们都会假设这个,有人戏言,这个房地产是东方不败。一路涨不会跌,但是打破了这样一个神话之后我们怎么办,而且说很多的城投公司的主业就是房地产。那么这个东西跌下去以后对它的盈利能力也有影响,那么怎么办呢?我想的话,银行其实经常做这个,就是土地价格,或者是房地产降低多少多少的一个压力测试,那我觉得我建议地方政府平台也可以做这样一个压力测算,至少你让我们知道如果这样一个渠道断掉以后,你会有多大的影响,另外一个的话我觉得要建立一个长效的还贷机制,就是说假设这个房地产收入无以为寄,或者土地价格下跌以后。这个项目本身的现金流来自于哪里?就是寻找其他的营业能力,或者在我们在新发债的时候就要考虑它这个,原来的话我们认为土地是没有风险的,一个公司如果说它有几千亩没有开发过的土地,我们认为这是非常优秀的资产,但现在这个假设要打破,那我还是要反过去,我不是看你有多少地,我要看你能创造多少现金流多少利润,那我觉得这个也是一个很重要的情况。

  第五个风险:我想可能是一个责任划分的问题,因为我们这个虽然有人说,有人把城投债或者融资平台叫做准市政债,有的人说它就是中国的市政债,但是其实从那个我们能拿到的资料来看,其实地方政府有大约15.5%的贷款,还不存在一个法律上的还贷,或者担保责任。这也是我们说的隐性责任,那这个隐性责任最终会发展到什么样,好像怎么做都没有错的时候,这个风险就很大了,另一方面呢,我想是很多地方政府的这个干部和我们的官员,他的发债的时候他在任,但他还款期的时候他的任期已经结束了,形成了一种我们戏言叫做前人花钱后任还债的这个状态。你想这个就算是老百姓之间,别人借了钱你去还,你也不开心了,那这样一个情况下,它的责任又没有一个明确的规定的时候,那我觉得可能还是会产生很多风险,那防范来讲我觉得一方面的话,这种隐性的话,我们让它全部显示出来,现在其实说地方政府有显性的这种,有还贷责任的担保,我看了一下,也很少是在它的发债说明书或者在明确的法律公告文书里边出现过。在这种公众中找到心理平衡,那么我想把它公开透明化,你就通过发债通知书的公告中说,它的担保人是政府,或者它的第二还款人是政府,它的信任就是政府信用,我想这个很有用,你要明确一个地方政府和城投公司之间的这个责任关系,当然有人说要分开,那分开也好,那儿大家就至少不再希望这里边有政府信用,那用市场行为,它发不出债或者没有人买,或者说发债要很高收益率,那我想这也是一个健康的行为,另一方面的话我觉得可能我们要有一个明晰的规定。就是你发债的官员,在哪怕你卸任以后,如果债权出现一些状况,你要承担一个什么样的责任,包括继任者你不能说不是我借的,你要承担一个什么样的还款责任,这样一方面呢我觉得可以在发债的时候,让这个主导发债的这些人,至少在一个比较大程度上能主导发债的这些官员来更多的考虑风险。这个在存量上有控制,另外一方面的话就是也能刺激下一任的还款积极性,来降低一些风险。

  

  六、债务违约不是什么洪水猛兽 最终的买单者应该是地方政府

  主持人:刚才呢,您已经给我们谈到债务的防范与化解,但是我想问一下,如果真的要违规了,那这个应该由谁去买单呢?

  郑先生:这又是一个很好的问题,也比较尖锐,其实有一个甚至不太懂经营的朋友,前两天聊天,说你在做城投债,很开心跑过来问我,十万多亿,多少钱啊,那他违约了怎么办呀?都违约了?我说首先不会都违约呀,他非常害怕,我说首先澄清一个观点,债务违约不是什么洪水猛兽,是正常的现象,其实我们能拿到的债券收益率里,你看,它比定期存款要高,那么为什么企业债也好,城投债也好,它的收益率比国债要高,其实它就有一个无风险利润,就相当于国债那样的,另外一个它有它的风险议价,什么叫风险议价?就是为什么你能拿到7个点的收益率,别人拿到4,这三点个就是你要承担的风险,你承诺我承担风险,然后人家多给你。其实在一个发达的资本市场上,它的任何一种债券,包括它的评级哪怕为3A的这样一个最优质的债券,它的违约率只要在一个正常的范度内,那我们都认为它是正常的,只有说可能大面积超出了一个可控的一个范围,才认为是危机,所以说可能我们的国情有点特殊,做这么多年,我也没有真正听说谁债没有被还掉。那么大家就谈起来畏之如虎,我想这个真的没有必要,我们还是要树立一个观念,我想哪一天中国我说有垃圾债的时候,有债权,有违约的时候。其实是我们的资本市场进步了,不是退步的,然后呢,我想如果它真的发生了违约的话,我想大概一个限度内的时候,大可以有市场自己解决,首先它发债公司可以清算,那要变卖你的资产去还贷,另外它有担保人,担保人要履行它相应比例的承担责任,要向我说你投资人的话,你既然买债了,你承诺去找这个风险,那么你也应该承担一部分损失,三方共同承担,只有说它出现大面积的违约,或者甚至说一个系统性的风险,首先我们中国宏观经济现在这个状况,我觉得可能性很小,但是大家非得要问这个问题,就是我怎么解释它一定要问的话,那我说那应该是这样的,我想偿还机制首先要有一个平台,就是这个公司,然后地方政府,再有就是上一级地方政府,最终的话可能会传导到中央,这种可能我说存在,如果说非得要问我最终由谁买单,我想可能还是地方政府,但这种可能性我想微乎其微。而且我们今天要来谈这个节目,或者我要做这些研究,包括市场这么多人做这个,其实我们是要把这个工作的目前要避免这种情况,就是我们说的把它消灭在融资平台这个层次,不让它去违约,这才是我们的目的。

  

  七、中国的城投债与美国的市政债四方面不同之处

  主持人:就刚才您给我们讲,就是国内城投债的现状,我想问一下国外是不是也有类似这样的城投债这样的品种呢,您能给我们谈一下吗?

  郑先生:其实全世界都有,但是在大部分国家,它是以市政债的这个形式出现的。就是地方政府发债,那么全世界国家太多了,我还是对美国作过一点研究,所以呢,我觉得基于全国的情况呢,跟大家做一个介绍,首先从发债主体来看呢,它是不同的,中国的预算法明确规定,中国的地方政府不能发债,这是一个硬性的法律规定,所以说地方政府想要发债,它也有它的公益性的叫建设,那它一般都是成立一家城投公司,然后以城投公司的名义发债,那不管你是不是说地方政府控制,那你发债的主题首先我们都是企业,是公司,那美国的市政债呢,它发行人就是美国地方政府,所以这个很简单明确。另外从信用程度来讲呢,我刚才也说过,我们的城投债并不是百分之百以地方政府的信用为担保的,甚至说它没有一个法律上的强制的还贷关系,它的还贷来源主要还是城投公司的收入。或者叫城投公司的项目,其次呢当然地方政府有一定的连带责任,或者说有一些还要帮他还,但从美国市政债,我想分的要清楚一点,美国的市政债它分为一般责任债券和收入债券。什么叫一般责任,它这个一般责任指的是地方政府的责任,那这种债券是地方政府用它的信用百分之百做担保的。它这个债券承诺的还款的来源就是地方政府未来多少年的这样一个财政收入,当然也包括它项目的得来的钱,但是我的收入债券呢,它的资金来源就是它的所投项目的收入本身,如果这个项目被证明不行的话,那地方政府也没有为他还款的义务,那么它的风险要高一些,从这个意义上我感觉呢,我们的这个城投债更像是这两种债券的一个合体,有人说其实如果你能把它很好的结合,甚至它的风险比美国还小,因为它是一个双保险,此次说我觉得我们在责任,地方政府承担多少,公司承担多少这个要划分不清,它的风险在于不清楚,有时候也不完全来说他有与没有。我想可能理清这个问题也比较重要。在有就是与这个地方中央政府的关系了,我们中国的国情来看跟美国是不同的,地方的建设和投资,长期规划本身也要配合中央政府对国家发展的长期规划,那么包括它的城投债的很大一部分,确实也是配合着中国经济的振兴计划,也起到很积极的作用,但现在有些后遗症也难免,所以这样子来看,我们的中央政府,对地方,对城投债还是有,比美国来讲有更多的连带责任,但美国不同,美国大家知道是一个联邦制国家,它的地方政府其实只对它的本级的立法机构负责,如果它的立法机构同意它发债,它就可以发债,中央政府反对什么都无效,反过来说呢其实举一个例子,2005年的时候,如果有记得的人还记得的话,美国的墨西哥湾发生了很大的飓风,这是很大的灾难了,墨西哥州也受到很大的打击,打击以后它想以它地方政府的名义发债,但这个债很难发,市场也不认同,那么它的州长就请求财政部,也就是中央政府,为他做担保,那财政部其实拒绝了,我想这种事情可能放在我们中国的话不会发生,所以它地方很自由,它不受中央政府的任何指挥,但反过来讲,地方政府也不帮他兜底,那可能就是区别我觉得在这里。

  八、防止政府以保障房名义融钱用来还债或者挪用

  主持人:刚才你谈了一下美国的一些市政债,让我感觉呢,中国的城投债和美国的市政债,它都是应该是属于有着很强的公益色彩,而现在的保证住房呢,也是属于公益性的工程,发改委呢也通知,就是城投债呢,要优先用于保证房的建设,您对这个问题是怎么看的,以及这个政策会对地方政府这个平台会有什么影响。

  郑先生:其实这个政策出台的时候,看这个通知的时候,没有跳起来,但是很开心,因为我对它是很支持。因为我感觉从本源来讲,政府的钱是百姓的,你的财税也好,你所有的收入你都是取信于民的,但是其实我觉得市政债,那么你拿这样一笔收入做抵押,去发债,做一些长期来看,短期来看你可能用这个财政没法做,长期来看对老百姓民生还有意义的事情。我觉得这叫取之于民,用之于民,我觉得这很符合我对城投债的审美或者本源的理解。这也确实体现了一个。而这个保障性住房工程它是一个民生工程,我想它是公益性的。所以我觉得它确实很好,它体现了城投债本源含义,但是当然在高兴之余呢,就开始有一点担忧,有人说是不是忧虑多了一点,但是我想可能还是存在,现在我们城投融资平台比较大的一个融资还款压力吗,那在这个压力下,虽然我们说不能挪用,政府会不会明紧实松啊,想以保障房名义融它的钱用来还债或者挪用,这个是我担心的,甚至这种方式会不会进一步扩大我们这样一个融资平台的规模,这也是我所担心的,那么这里面我说的就是要加强监管了。但我想这种监管是系统性的,比如我举个例子说,比如说我融来一千个亿,我规定到,有人觉得它规定到它开工多少平米,我想这个不够,产锹土,打几个木桩就叫开工吗?你说我要完工多少平米,我说这还是不够,因为你就算完工了,达到了这个平米数的话,你可能这里面是不是有偷工减料啊,我们用的钢筋水泥不合标,因为有还债压力吗,它把这笔钱挪用到别的地方,所以我说是不是可以专款专用,可以冻结账户,包括对保障房我觉得要比商品房更加严格,因为要不然的话这个民生工程有人戏言是不是要变成民怨工程。那样就违背了所有人最好的意愿了,在从未来的角度看呢,我觉得这倒是一个很好的方向,就是它也许可以把公益事业和盈利目的的融资分开,现在其实很多城投公司我想这样一种模式,政府想做一些公益性,或它想做的事情它没有钱,它把一些盈利性的项目给了城投公司,另外让城投公司之余作为一种得到好处以后的责任,它让它去做一些公益的项目。这样其实一方面企业上来看。做企业的都喜欢多赚钱,所以它对城投这边的积极性就有问题,另一方面也会产生不清楚,我说你清楚了就好,所以说我觉得能把它分开来用,变成不同的渠道,我觉得这样可能像保障性住房这种,以它为标杆,类似于它的东西,我觉得可以由政府来借的,就是公益的,另外一些盈利的。那就是要别人来做,而且包括如果说政府觉得这样一个项目没法盈利的话,我希望它是用减税,或者说它要引进人才,你可以给人才解决户口啊,住房啊。当然住房现在不允许了,就是各种各种去补贴,用这样一种对企业的支持的方式,去解决这样一个问题,我觉得又到了那句老话政企分开。

  

  九、中诚信在对城投债评级时关注哪些因素

  主持人:好的,我们就是知道中诚信公司已经成立了将近20年,而且呢还有一套自己的一个评级系统,就是我想问一下,就是您家公司是对城投债如何进行评级的,而且对城投债的看法是什么呢?

  郑先生:首先澄清一个问题,就是中诚信资讯呢,我们的全明叫中诚信资讯科技有限公司,它确实是中诚信国际信贷的全职子公司,那么我们也得到了很多的支持。但是业务本身不同的,我们并不做评级业务,我们提供的还是资讯信息和分析研究这样一个平台,但是呢,我们也基于自己的研究,也提供了城投债评级的一个参考模型,但是或者说由于我们不是评级公司,或者我们叫做评价也可以,叫评级也都行,我更倾向于把它叫做评价,以示区别于那样一个有法律作用的一个评级分开。那么既然谈到这个,我介绍一下我所看的,我们把它也做成一个模型,放在我们的资讯平台里面,那我对我们的模型也做一个介绍吧,就是代表我们的看法,一家之言了,首先是企业自己的还贷能力,像它盈利能力,资产质量,制造现金的能力,我想这个可能跟所有的企业基本上分析都差不多,很多朋友也都是专业人士,我这个就不多说了,另外呢我觉得对于城投公司来讲,要注意这些因素的变化,而且这也考虑一家公司的,可能要考虑同一个省,同一个市,我把它叫做兄弟公司,就是由同一个市政府控股的,或者由同一个省政府控股的,有千丝万缕联系的这样的一些,公司之间的联系,其实我们也在尽很大努力做这样一颗我叫做,我们把它戏称为企业亲情树这样的东西,那么尽量能理清这样的关系,为什么要做这样一棵树呢?就是我们要特别注意这样的企业之间的互相担保,资产转移,资金录入,包括甚至以后它的兼并,合并这样的业务,就是我们会对这个东西更加的敏感,另一方面呢,是地方政府自身的财政能力,包括它的经济发展水平和财政预算的收入的那种能力。包括地方政府,当然这个你看一个总量是没有太多的意义,我们还要看这样一个水平之下,你多少多少的经济总量,人均GDP有多少,这样一个富裕程度和你负债的总额,就算一个GDP只有一千万,当然可能没有那么穷的地方,小县城,如果发了十万的债,当然没有风险了,我们要考虑这样一个比例指标,以及它地方政府的一个控制预算的能力,就是每年它年初说它要花多少钱,流多少钱,它是不是每年都严格执行,因为我觉得这个对还贷来讲,现金流控制能力还是很重要的。那么综合考虑这些指标去做这个事情,其实我们模型里面选了很多指标,选的可能比需要的要多,就是因为现在地方政府很多指标我们这个没有拿那个替代,其实我们这个模型是一个层级型,瀑布型的模型,反而不是一个平面的,但我想如果它的信息公开能达到一定程度的话,可能我这个工作量会大大简化,但现在还是这样。再有就是地方政府和城投公司之间的一个关系,它这个关系呢我想包括股权关系,就是如果你的城投公司是地方政府直接控股的,那就相当于它的公司了,那这样的话,它受到的信用上,还债的支持会大很多,叫组织关系。就是说如果它的领导是由地方政府指派,或者主要的董事会都由地方政府指派。或者说它的领导就是地方政府官员卸任的,我想他会有更多的得到支持的能力。再有一个就是职能关系,就是城投公司做的越是地方政府想做的事情,那么他就理所应当得到更多的支持,或者更多的资金保障,但是这些东西都是定性的,其实所有支持我想资本市场支持真金白银的,所以我们看第四个的时候,我们会前三个指标和第四个关系来总结,就是资金关系。那我们看地方政府说要支持它,那它有多少的收入是地方政府注入的,多少资产是来源于地方政府的资产注入,包括这家公司它的销售,甚至如果说它有一些输出关系,是不是地方政府得对它有所帮助。这个方面的事情我们也要比较多的考虑。

  十、从三个渠道了解城投债的信息

  主持人:刚才您谈到就是城投债的考量会需要很多的信息,而且您在前面也屡次谈到,就是城投债的信息公布确实很不透明的,中城信呢作为一个信息的一个提供商,是如何看待这些问题,如何解决的呢?

  郑先生:您说的对,就是城投债的研究它比普通债需要更多的数据,因为它要考虑企业,考虑政府,考虑政府企业的关系,甚至要考虑我说戏称那棵亲情树,这就是更多的企业方方面面,但其实你普通企业你只要考虑一个企业自身的财务报表,我想对大部分来讲就够用了。所以这个数据需求量看起来大很多,但它的公开性,尤其是政府这方面,包括城投公司本身的透明度,真的是比普通债差,再有其实城投公司的主流业务,在我接触的过程中,它相对来讲更多变,但它变的时候,有的时候公告又不是很及时,所以这个确实很大的问题,而且我们为了采集这个城投债的数据啊,其实花了大量的人力物力,包括分析师的实地调研。但正因为我花了那么多人力我才说它难。因为即使我们用了这么大的心理,我想我们可能比大多数市场的人,对这个数据的了解的时候更全面,收集的尽了最大的努力,但有些东西就是没有的,像我说的那个,很开心,看人家公开一年报,就有十几二十个数据,但是就是这样的话,我们也很可怜的把它收到数据库里,很不请愿,但是又觉得又更宝贵的这样一个数据,这又很纠结。但是如果说到信息透明呢,我想这个城投债信息的公开透明有这么三个渠道,首先是公司的财报,它的发债说明书,以及其他的这些公告,或者地方债次呢,再有一个方面是以及地方政府的经济财政数据这样一个指标,再有的就是机构的研究报告,可能也包括我们资讯公司这样的,做一些衍生啊,这样一些统称的研究报告吧,再有就是媒体的新闻报道,比如说我们今天这种访谈这样都是一个,那么我想真实完整的,及时的数据是研究的基础。就是如果您的数据是错的话,那大家就只能靠拍脑子的方式去定性,但我觉得定性的东西真时候真是空洞的OK,很难得到支持。那么我们其实中诚信资讯公司呢,收集这个数据就是要把市场上所有的这些信息,当然也可能包括行情和报价,我们像城投债,哪家公司违约,或者它相关的母子公司,会不会债券上体现出来会跌,或者新发债成本会高,那这些数据都是我们所关心的,那我们要把这些东西具体到城投债,我们要把这个数据进行采集和整理,但采集和整理的第一来源一定是公司的财报和地方政府的公开,那么我们可以基于的理解把它进行整理,把我认为相关的东西,或者做成专题放在一个页面里,或者做一些衍生数据,甚至做我们的研究报告,但是这个数据是最最重要的源头,但恰恰是我们这个源头的数据我想是不足的。那么所以我们想让投资者更全面了解市场这样一个目的,尽管我们尽最大的努力,但是我想还没办法全面,像机构的研究报告,我想可能是比资讯公司更上一个层次,因为他们的很多时候,它报告的撰写,或者它的数据,原数据虽然它也看,但它可能更多的倚重于我们这样的资讯公司了,所以说是这样的。而媒体的信息当然也是很重要的一环,我们也会有媒体的专题,但是我想媒体的监督作为,我承认它很重要,我也非常非常欣赏媒体所做出的工作,但是从我们前面提到这个信用事件来看,那我想太多太多的信用事件,没有以公告形式出现,没有让公司自己披露,甚至是资讯公司挖掘出来的,没有被研究员的研究报告挖掘出来,都是媒体去暴光的,当然媒体有它的优势,就是它可能可以看海外市场,它的来源可能更丰富,但我觉得这样子的话,本身首先我感谢咱们媒体工作者对这个方向做出的贡献,但是它从侧面上也真的是,说明了我们的信息公开技术确实有问题,所以在此呢,我真的呼吁我们的管理部门,和相关的所有的从业者,我们共同努力,能够促进它的机构公开,从道理上讲,发债公司,买债的人,不管是机构,机构的钱终归是公众的钱,它是一家公众的公司,既然是公众的公司,至少你在的存续期间内,你的信息是公共信息,你没道理不给我们看。

  主持人:好的,由于时间的关系呢,今天的访谈呢就到此为止,谢谢郑先生,谢谢大家,再见。

  

责任编辑:孙磊

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